Pora podjąć kolejną próbę ułożenia dramatycznych wydarzeń rozgrywających się na rynkach finansowych w jakiś w miarę spójny obraz. Zacznijmy od rynku walutowego, gdzie wyprzedaż złotego z ostatnich dni nosiła chwilami znamiona prawdziwej paniki. Przede wszystkim trzeba zaznaczyć, że ta wyprzedaż złotego to typowy objaw zamykania pozycji ("carry trades") otwieranych przez zagranicznych spekulantów (fundusze "hedgingowe") w okresie "boomu" na aktywa "emerging markets" z ostatnich lat. Cała trwająca od końca lipca wyprzedaż złotego jest analogiczna do podobnego skoku popytu na waluty z okresu czerwiec-sierpień 2001. Na poniższym wykresie wyraźnie widać, że podobnie jak w 2001 roku paniczne zamykanie pozycji złotowych przez zagranicznych graczy – najprawdopodopbniej zmuszonych do tego przez wycofywanie środków przez klientów – nastąpiło w rok i kilka miesięcy po rozpoczęciu procesu pękania spekulacyjnej bański na rynku amerykańskim (Nasdaq w lata 2000-2001, rynek kredytów hipotecznych w latach 2007-2008). Podobnie jak teraz skasowanie całej poprzedniej fali spekulacji na złotym nastąpiło w przeciągu zaledwie niecałych 3 miesięcy. 7 lat temu ta fala wyprzedaży złotego zakończyła się po niecałych 3 miesiącach (EUR/PLN wzrósł z 3,34 do 3,98) , a następnie EUR/PLN w ciągu 5 miesięcy – do stycznia 2002 – odrobił większość strat (EUR/PLN spadł do 3,47). Dopiero po tym korekcyjnym umocnieniu złotego rozpoczął się proces długotrwałego osłabienia złotego trwający następne 2 lata. Ówczesne umocnienie zlotego pokryło się częściowo w czasie z 47,9 proc. odbiciem się w górę WIG-u 20 (październik 2001-styczeń 2002 – patrz poprzedni komentarz Raz na 7 lat…).
Sytuacja na rynkach jest z pewnościa dramatyczna, ale powyższa analogia daje pewną nadzieję, że wszystko rozgrywa się jednak w ramach scenariuszy rynkowych, które już były "grane" w przeszłości (co znaczy, że sytuacja nie wymknęła się jeszcze "spod kontroli").
Zapewne wyprzedaż złotego zakończy się dokładnie w tym samym momencie co krach na rynku surowców. Jeśli ktoś potrafi poprawnie określić, gdzie i kiedy zatrzyma się spadek cen ropy naftowej, nie popełni zapewne dużego błędu wyznaczając poziom i czas sprzedaży walut/zaciągnięcia kredytu walutowego.
Obecna słabość – wcześniej znacznie odporniejszych – "rynków wschodzących" jest również "zrozumiała" na tym etapie cyklu koniunkturalnego i jest po prostu funkcją trwającego krachu na rynkach surowcowych (jak również braku dostępu do nieograniczonego "finansowania" co wzajemnie zapewniły sobie kraje G-10). Generalnie w przypadku rynku USA ciągle najbardziej wiarygodnym scenariuszem wydaje się ten zasugerowany w komentarzu z 14 października:: Jeden wykres. S&P 500 podążają na razie ścieżką krachu z 1929 roku, co sureguje, że obecna fala spadków jest już ostatnią przed trwającym do wiosny odbiciem. Ale nawet jeśli ceny akcjie w USA ustabilizują się w najbliższym czasie, to na koniec wyprzedaży na rynkach EM trzeba będzie poczekać zapewne do czasu zakończenie obecnego krachu na rynkach surowców i powiązanej z nim fali umocnienia dolara.
Sytuacja na rynku dolara jest obecnie bardzo podobna do tej z 1991 roku: trwał wówczas poprzedni kryzys na rynku kredytów hipotecznych (S&L Crises), świat był świeżo po szoku naftowym (skoku cen ropy z 15,4 do 41 USD w reakcji na zajęcie Kuwejtu przez Iraq), gospodarka USA była w recesji, w Azji pękła właśnie ":inwestycyjna bańka" (wtedy w Japonii – teraz w Chinach?), kryzys w globalnym sektorze bankowy wymusił rok później nacjonalizację banków w Szwecji, również rok później miał miejsce kryzys Europejskiego Systemu Walutowego (z węża wypadł wtedy funt brytyjski – i teraz można sobie wyobrazić pojawienie się sił gospodarczych testujących spójność strefy euro) itd. Obecne umocnienie dolara wydaje się być techniczną kopia tego z 1991 roku. Na tej podstawie można uznać okolice poziomu 1,24 dla EUR/USD za cel rozpoczętej w lipcu fali. Do tego poziomu jest już bardzo blisko.
Również już niedaleko wydaje się mieć do swego celu ropa naftowa. Gdy w kwietniu pisałem w tym miejscu
"W przypadku takiej – będącej typową reakcją na spadek globalnego popytu – bessy na rynkach towarowych za 12 miesięcy cena ropy byłaby bliższa 50 dolarów za baryłkę niż obecnym poziomom (ponad 110) USD). Brzmi to obecnie nieprawdopodobnie, ale po pierwsze ropa kosztowała tyle raptem 15 miesięcy temu, a po drugie 50 proc. spadek jej ceny w reakcji na globalną recesję to historyczna norma (tak było w latach 2000-2001 podczas ostatniego porównywalnego do obecnego spowolnienia gospodarczego na świecie)."
… pomysł spadku cen ropy o połowę wydawał się absurdalny. Od tamtego czasu mienęło nie 12 miesięcy lecz zaledwie 6, a cena ropy (WTI) była już dziś poniżej poziomu 63 dolarów za baryłkę czyli ponad połowę poniżej lipcowego szczytu. Obecnie można pokusić się o wyznaczenie precyzyjniejszego celu obecnej wyprzedaży. Osobiście lokowałbym go okolicach poziomu 57,6 USD. Warto zauważyć, że w perspektywie najbliższych 2 lat rynek ropy ciągle zachowuje jeszcze możliwość wzrostów – obecna wyprzedaż ciągle jeszcze może być traktowana jako korekta w 10-letnim trendzie wzrostowym…
Myśl, że w latach 2009-2010 ceny surowców wykonają jeszcze jedną falę wzrostów analogiczną do surowcowej paniki z lat 1979-1980 wydaje się w obecnym apogeum deflacyjnej ucieczki do gotówki absurdalna. Ale skoro globalny tłum już ucieka w panice, to skłonienie go by zmienił kierunek ucieczki – z "do gotówki" na "od gotówki" – nie powinno być już takie trudne…
Ewentualne osiągnięcie przez ceny surowców oraz kurs dolara wspomnianych celów niekoniecznie od razu przełoży się na natychmiastową zmianę trendów, ale można mieć nadzieję, że będzie takiej zmiany preludium. Sugestia zawarta w tytule komentarza sprzed tygodnia zachowuje swą ważność: ceny akcji na GPW znajdują się obecnie w równie atrakcyjnym miejscu względem długoterminowego trendu jak 7 i 14 lat temu (również kupując akcje na świecie 21 i 28 late temu zrobiło się dobry interes). Nie oznacza, to że nigdy już nie będzie taniej niż obecnie. Nie oznacza to również, że akcje zaczną rosnąć od poniedziałku (choć są i tacy "czarownicy", którzy właśnie tak twierdzą: Where We Are). Ale nawet porównanie obecnej sytuacji do najgorszych scenariuszy, które zdarzyły się w przeszłości – np. roku 1929 na Wall Street – sugeruje, że na wiosnę ceny akcji będą zdecydowanie wyżej niż obecnie (a kursy walut niżej).
Gdy w połowie lipca przedstawiałem w tym miejscu swą prognozę dla krajowego rynku obligacji (patrz wykres poniżej z uaktualniona rentownością 5-letnich obligacji skarbowych) opierałem się na zupełnie błędnym – jak się okazało – założeniu nadejścia trwającej do października ostatniej fazy spadkowej cen (wzrostowej rentowności) spowodowanej wtórnym wzrostem cen surowców poprzedzającym kontynuację załamania cen. Bankructwo Lehmana i późniejsza deflacyjna panika natychmiast przełożyła się na krach na rynkach surowców. Założenie były błędne, ale ówczesna prognoza sugerująca wzrost rentowności powyżej 7 proc. już znacznie mniej. Rentowność 5-latek rzeczywiście wzrostła powyżej lipcowych szczytów, choć przyczyną była paniczna wyprzedaż zagranicznych inwestorów i wyschnięcie płynności na krajowym rynku, a nie wzrost oczekiwań inflacyjnych.
I znowu jak w przypadku akcji nie ma pewności, że osiągnięte poziomy są już maksymalnymi w tym ruchu i optymalnym moment do zakupu obligacji nadszedł już teraz. Równocześnie jednak oczekiwane załamanie dynamiki wzrostu gospodarczego oraz tempa inflacji sugerują, że bliskie 8 proc. widzianym poprzednio ponad 4 lata temu rentowności krajowych obligacji to średnioterminowa okazja do kupna. Jeśli trwające do wiosny inflacyjne odbicie na światowych rynkach rzeczywiście nadejdzie, to powrót kapitału na rynki wschodzące powienien spowodować podniesienie się cen (i spadek rentowności również krajowych obligacji).
Na razie WIG zbliża się wielkimi zaiste krokami do poziomu wsparcia wyznaczonego przez szczyt z 2000 roku (podobnie wygląda sytuacja wielu innych indeksów "Emerging Markets" jak na przykład rosyjskiego RTS).
Równocześnie S&P 500 zbliża się do swego dna poprzedniej bessy z 2002 roku (Nikkei 225 już tam prawie dotarł). To wspacie, które dla S&P 500 znajduje się na poziomie 777 pkt. to ostatnia linia obrony sił inflacji. Jeśli te "3 kosy" padną będziemy mieli na świecie odpowiednik Wielkiego Kryzysu.
Bitwa o tę ostatnią linię obrony pomiędzy siłami inflacji a siłami deflacji będzie straszliwa, a wyglądać będzie mniej więcej tak:
Losy bitwy pewnie się będą wahać aż do początku przyszłego roku, ale osobiście sądzę, że zwycięstwo należeć będzie ostatecznie do sił inflacji. Niezależnie od tych optymistycznych dla akcji w perspektywie średnioterminowej oczekiwań trzeba jednak dopuścić myśl, że być może to zwycięstwo będzie oznaczało jedynie odroczenie wyroku. Zaciekłość ostatniego ataku deflacji wyraźnie świadczy o tym, że Natura coraz usilniej próbuje powrócić do równowagi naruszonej w poprzednim stuleciu zastąpieniem złota przez kontrolowany przez rząd papierowy pieniądz bez pokrycia.