Kwiecień nie przyniósł przełomu w polskiej gospodarce. Sprzedaż detaliczna nadal była realnie niższa niż przed rokiem (-2,9 proc.), choć skala spowolnienia nieco spadła w stosunku do marca (-4,3 proc.). Dynamika produkcji budowlano-montażowej pozostała dodatnia, ale skala rocznego wzrostu nadal były minimalna (+0,5 proc.). Pogłębieniu natomiast – ale głównie wskutek mniejszej niż przed rokiem liczby dni roboczych – uległa skala spowolnienia produkcji przemysłowej: -12,4 proc. to wynik niewiele lepszy niż -15,3 proc. w lutym i -14,6 proc. w marcu. W efekcie prosty – oparty na tych danych – model rocznej dynamiki PKB zanotował w kwietniu spadek, choć nadal sugerował dodatnie tempo wzrostu:
Jeśli jednak przyjrzeć się danym "odsezonowanym" to można dopatrzyć się pozytywnego trendu: w lutym ujemna dynamika roczna produkcji przemysłowej wynosiła -12,3 proc., w marcu -10,8 proc. W kwietniu już tylko -8 proc. Przy założeniu utrzymania tego tempa poprawy dynamika produkcji powinna powrócić do wartości dodatnich w sierpniu tego roku. Założenie utrzymania tego korzystnego trendu w najbliższych miesiącach jest spójne ze wskazaniami niemieckich indeksów oczekiwań gospodarczych – IFO i ZEW – które w przeszłości wyprzedzały o kilka miesięcy zmiany dynamiki rzeczywistej produkcji w Niemczech.
Do tego samego wniosku można dojść za pomocą nieco bardziej wyrafinowanego rozumowania. Na poniższym wykresie przedstawiono GUS-owski indeks produkcji przemysłowej w naszym kraju. Prawdę mówiąc nie widać po nim skali ostatniego kryzysu na świecie. Indeks nadal pozostaje w obrębie kanału trendu wzrostowego rosnącego w średniorocznym tempie 6 proc. Wydaje się, że w polskim przemyśle ciągle mamy mimo wszystko do czynienia z "business as usual".
Skoro już tu jesteśmy, to możemy przy okazji zwodować proste narzędzie do oceny średnioterminowej atrakcyjności cen akcji. Kanałowi trendu indeksu produkcji powinien odpowiadać mniej więcej analogiczny trend wzrostowy indeksu cen akcji (urealnionego indeksem cen). Dzieląc obie serie – indeks produkcji i indeks cen akcji (np. WIG) – przez siebie uzyskamy wskaźnik pokazujący względne "przewartościowanie" lub "niedowartościowanie" WIG-u w stosunku do poziomu produkcji w przemyśle. Na poniższym wykresie widać rezultat takiego eksperymentu. Ewidentnie wskaźnik ten zarówno w 1997 jak i 2007 roku (kłania się cykl dekadowy) sugerował, że akcje znajdują się na zbyt wysokich poziomach w stosunku do poziomu produkcji przemysłu. Odwrotnie było w latach 2001-2003 oraz … najwyraźniej w dotychczasowym apogeum bessy sprzed 3 miesięcy.
Ale wróćmy do tematu. Dysponując kilkunastoletnią historią indeksu produkcji przemysłowej w naszym kraju można stworzyć przebieg charakteryzujacy typowe zmiany sezonowe (tak naprawdę ze względu na ciągłe zmiany metodologii przeprowadzane przez GUS dłuższą niż kilka lat historię trzeba sobie sklejać samodzielnie z różnych serii danych). Trzynaście takich pełnych rocznych ścieżek indeksu produkcji przemysłowej z lat 1996-2008 widać – niezbyt wyraźnie – na poniższym wykresie. W każdym przypadku punktem odniesienia jest grudzień poprzedniego roku, dla którego przyjęto wartość 100. Zieloną pogrubioną linią zaznaczono tegoroczną ścieżkę produkcji. Że co? Że nie widać na niej strasznego kryzysu? No cóż, przykro mi, jeśli ktoś poczuł się rozczarowany.
By uczynić trendy sezonowe produkcji bardziej czytelnymi można te 13 ostatnich rocznych przebiegów indeksu produkcji uśrednić. Na poniższym wykresie rezultat takiego uśrednienia porównano do przebiegu tegorocznego indeksu produkcji:
Widać, że rok w przemyśle dzieli się na 4 fazy. W typowym roku od listopad do lutego trwa "zimowy sen". Aktywność przemysłu osiąga swe minimum w lutym, po czym w marcu następuje wiosenny skok w górę. Następnie do lipca-sierpnia trwa lekki trend spadkowy aktywności i wreszcie we wrześniu i październiku pojawia się drugi skok produkcji w górę, podczas którego ustanawiane jest roczne maksimum aktywności.
Dygresja: jeśli uwzględnić fakt, że okres listopad-luty jest zwykle bardzo dobry dla rynku akcji (w tym roku mieliśmy anomalię), a wrzesień i październik do w historycznie najgorsze miesiące w roku na rynku akcji, to narzuca się obraz rynku akcji jako "zbiornika retencyjnego" magazynującego zimą środki finansowe niepotrzebne realnej gospodarce, które to pieniądze są następnie we wrześniu i październiku uwalniane z tego "zbiornika", gdy okazują się koniecznie do obsługi wzmożonej aktywności gospodarczej. Koniec dygresji.
Co może wydać się szokujące tegoroczny przebieg indeksu produkcji przemysłowej w Polsce – w porównaniu do grudnia ub. r. – jest od lutego wyraźnie silniejszy niż średnio w okresie poprzednich 13 lat. W lutym, marcu i kwietniu ta różnica pomiędzy tegorocznym przebiegiem a średnią sezonową z lat 1996-2008 wyniosła średnio +2,9 pkt. proc. Osobiście sądzę, że od lutego znać o sobie po prostu daje pozytywny dla konkurencyjności przemysłu szok dewaluacyjny. Drastyczne osłabienie złotego stwarza krajowym firmom możliwość "pasożytowania" na niezdolnych do analogicznej dewaluacji krajowej waluty Niemcach, Słowakach i Bałtach (plus oczywiście pozostałych krajach strefy euro). "Wyciek" tegorocznej niemieckiej stymulacji przemysłu samochodowego (od 2010 roku nastąpi oczywiście załamanie – zaspokojonego w tym roku – popytu na samochody w Niemczech) jest doskonałą ilustracją tego zjawiska.
Kolejna dygresja: nieco przejaskrawiając wydaje się, że kwestia zastąpienia złotego przez euro sprowadza się do tego, czy chcemy być biedni, ale mieć pracę, czy być bogaci, ale bezrobotni. Koniec dygresji.
Wracając do sezonowości aktywności przemysłu. Jak widać na powyższym wykresie w sierpniu indeks produkcji pozostaje w typowym roku mniej więcej na poziomie z grudnia roku poprzedniego (a dokładnie 0,3 proc. wyżej). W grudniu 2008 wartość indeksu produkcji GUS wyniosła 114,2. Zakładając, że występująca w ostatnich 3 miesiącach przewaga tegorocznej aktywności nad typową zostanie utrzymana do sierpnia możemy zatem spodziewać się w tym miesiącu wartość indeksu produkcji powinna wynieść 117,4. Teraz wystaczy sprawdzić wartości indeksu produkcji z sierpnia 2008. Otóż była ona wyjątkowo niska i wyniosła jedynie 114,2. Dzieląc oczekiwaną wartość indeksu produkcji z sierpnia 2009 przez tą z sierpnia 2008 otrzymujemy prognozę rocznej dynamiki produkcji przemysłowej w sierpniu tego roku na poziomie +2,8 proc. Całkiem nieźle w porównaniu do -12,4 proc. w kwietniu.
Zainteresowanych próbami oszacowania wpływu jaki na rynek akcji miałaby materializacja takiego opartego na sezonowości przemysłu scenariusza odsyłam do mojego ostatniego raportu tygodniowego. Tu na zakończenie wykres dynamiki produkcji uzyskany przy założeniu powtórzenia się w tym roku typowej ścieżki sezonowych zmian produkcji skorygowanej o owe +2,9 pkt. proc. domniemanej dewaluacyjnej premii obserwowanej od lutego do kwietnia:
