Zgodnie z ukształtowanym pod wpływem danych napływających z gospodarki oraz ostatnich wypowiedzi członków RPP consensusem w środę Rada podnosząc oficjalne stopy procentowe rozpocznie fazę zaostrzania polityki pieniężnej. Oczywiście nasuwa się pytanie jak taka decyzja – pierwsza podwyżka stóp procentowych po okresie utrzymywania stóp na cyklicznym minimum – wpłynie na koniunkturę w poszczególnych klasach aktywów. Ten wątek pojawił się w tym miejscu już raz prawie rok temu. W lutym 2010 pretekstem do ówczesnych spekulacji na temat ewentualnej zmiany w polityce RPP była wypowiedź – tragicznie zmarłego niecałe 2 miesiące później – poprzedniego prezesa NBP:
“Trzeba zastanowić się, czy nie należy podnosić stóp procentowych”.
Spadek tempa inflacji do 2 proc. r/r, który później nastąpił odsunął perspektywę zaostrzania polityki pieniężnej i w efekcie stopy procentowe Rady leżą na cyklicznym minimum rekordowo długo. W przeszłości najdłuższy tego typu okres bezczynności trwał 14 miesięcy. Obecnie od ostatniej obniżki stóp z czerwca 2009 minęło już ponad 1,5 roku.
Pierwsza podwyżka stóp RPP stanowi fajny punkt orientacyjny w ramach cyklu koniunkturalnego, który “zawsze” powinien pojawiać się po cyklicznym dołku tempa inflacji. Proponuję więc założyć, że Rada rzeczywiście w środę podniesie stopy procentowe i stosując metodologię zaprezentowaną w grudniowym “Raporcie na temat alokacji aktywów” obliczyć projekcję wartości WIG-u 20 opartą na założeniu, że zachowanie krajowego rynku akcji w najbliższej przyszłości będzie wypadkową ruchów tego indeksu, które następowały po poprzednich pierwszych w kolejnych cyklach podwyżkach stóp procentowych banku centralnego.
Do analizy wezmę wartość stopy lombardowej NBP, dla której istnieje dłuższa niż w przypadku stopy referencyjnej historia. Jak widać na poniższym rysunku NBP rozpoczynał podnoszenie stóp procentowych po serii obniżek stóp już 5-krotnie. Takie pierwsze podwyżki następowały kolejno 20 lutego 1995, 1 sierpnia 1997, 18 listopada 1999, 1 lipca 2004 oraz 26 kwietnia 2007.
Od razu nasuwa się tu pytanie, czy epizody z tak zamierzchłej przeszłości jak 1995 roku powinny być uwzględniane w tej analizie. Powrócę do tego problemu później.
Stosując standardową procedurę “puśćmy sobie w ruch” WIG-20 startując zawsze dzień przed pierwszą w danym cyklu podwyżką stóp (czyli w momentach odpowiadających być może – jeśli w środę Rada podniesie stopy – wtorkowi 18 stycznia 2011). Na poniższym rysunku przedstawiono 5 takich ścieżek WIG-20 (start z poziomu 100) w okresie mniej więcej roku od momentu pierwszej podwyżki stóp (na osi poziomej są numery sesji).
Jak widać w dwu najbardziej optymistycznych przypadkach – 1995 i 1999 – pomimo wejścia cyklu koniunkturalnego w fazę zaostrzania polityki pieniężnej kupując akcje wchodzące w skład WIG-u 20 w przeddzień pierwszej podwyżki mogliśmy zarobić w ciągu następnego roku ponad 70 proc. W najgorszym przypadku – 2007 – kupując akcje w przeddzień pierwszej podwyżki stóp ryzykowaliśmy w ciągu roku stratę nieco ponad 20 proc. zainwestowanego kapitału (a maksymalny zysk możliwy do osiągnięcia po drodze sięgał jedynie 10 proc.).
Uśrednijmy sobie 5 powyższych ścieżek przeliczając uzyskany wzorzec na dzisiejsze wartości WIG-u 20 uzyskując w ten sposób “projekcję” wartości WIG-u 20 w okresie najbliższego roku. Rezultat widać poniżej:
Efekt tego uśrednienia może wydawać się trochę szokujący. Na podstawie przebiegu 5 poprzednich cykli można bowiem dojść do nieoczekiwanego wniosku, że rozpoczęcie przez bank centralny zaostrzania polityki pieniężnej nie stanowi – przynajmniej przez pierwszy rok – jakiegoś istotnego zagrożenia dla rynku akcji. A dokładnie takie zagrożenie pojawia się w postaci zatrzymania cyklicznych wzrostów cen akcji średnio w 3 miesiące po pierwszej podwyżce stóp banku centralnego, oraz w postaci początku cyklicznego spadku cen akcji w mniej więcej 8 miesięcy od pierwszej podwyżki stóp, ale to zatrzymanie i ten początek spadków następuje średnio na poziomie wyższym niż na sesji przed pierwszą podwyżką aż o 25 proc.
Innymi słowy być może rozpoczęcie przez bank centralny zaostrzania polityki pieniężnej oznacza wyrok dla hossy na rynku akcji, ale w przeszłości wykonanie tego wyroku rozpoczynało się z opóźnieniem wynoszącym 3 miesiące (lub 8 miesięcy w zależności na który ze szczytów powyższej projekcji patrzymy) i to na poziomach znacznie wyższych niż te notowane w przeddzień wydania wyroku.
Wróćmy jednak do zasygnalizowanego wcześniej problemu reprezentatywności historycznych epizodów przyjętych do analizy. Przede wszystkim można przyczepić się do przypadku podwyżki stóp z lutego 1995 roku. Nastąpiła ona w apogeum kryzysu maksykańskiego i w momencie upadku banku Baringsa, który wyznaczył dno ówczesnej bessy na rynkach wschodzących. Jak się okazało była to jedyna w tamtym cyklu podwyżka stóp, a kilka miesięcy później NBP – RPP jeszcze wtedy nie było – wrócił do obniżek stóp. Ponieważ było to dawno, a ówczesny cykl był nietypowy, wyeliminujmy sobie więc ten epizod z rozważań. Poniżej analogiczna do powyższej “projekcja” wartości WIG-u 20, ale oparta na uśrednieniu tylko 4 ostatnich epizodów przystępowania banku centralnego do zaostrzania polityki pieniężnej.
Jak widać usunięcie przypadku z 1995 roku nie wpłynęło w jakiś zdecydowany sposób na przebieg tej projekcji: ponownie szczyt hossy wypada mniej więcej 8 miesięcy po pierwszej podwyżce przy poziomie indeksu o prawie 25 proc. wyższym niż w przedzień decyzji.
Czepiajmy się jednak nadal. Na drugim z powyższym wykresów widać, że najlepszy wynik można było uzyskać kupując akcje bezpośrednio po podwyżce stóp z listopada 1999 roku. Szczęśliwy spekulant nadziewał się bowiem wtedy na ostatnie spektakularne 4 miesiące hossy wywołane dotarciem na GPW manii związanej z inwestycjami na rynku technologii informatycznych. Spekulacyjna “bańka” na rynku Nasdaq pękła już w marcu 2000, ale do tego czasu WIG-20 zyskał ponad 70 proc. Ten przypadek również wydaje się nietypowy, wyeliminujmy go więc z analizy. W ten sposób zostały nam już tylko 3 historyczne epizody, które mogą stać się dla nas inspiracją, czyli lata 1997, 2004 i 2007. Stosowne uśrednienie ścieżek WIG-u 20 poniżej.
Negatywny wpływ eliminacji epizodu z 1999 roku jest tu już zauważalny. Co prawda hossa nadal kończy się dopiero za ok. 8 miesięcy, ale tym razem robi to już na niższym niż poprzednio poziomie w okolicach 3150 punktów, a dodatkowo w ciągu najbliższego roku pojawiają się dwukrotnie przejściowe kilkuprocentowe straty.
Dalsza eliminacja nie ma chyba sensu. Zostalibyśmy wtedy z najgorszym z punktu widzenia posiadacza akcji przypadkiem poprzedniego – zakończonego globalna katastrofą – cyklu koniunkturalnego. “Zasada zmienności” sugeruje, że powtórzenie się scenariusza z poprzedniej hossy jest mało prawdopodobne, ale dla porządku ostatnia już “projekcja” oparta na założeniu, że obecna sytuacjia WIG-u 20 jest kopią tej z 26 kwietnia 2007 roku, kiedy to RPP rozpoczynała poprzedni cykl podwyżek stóp.
