„Ilościowe zaostrzenie” polityki pieniężnej – japoński precedens

Jedynym chyba precedensem dla trwającego od początku września ub. r. „ilościowego zaostrzenia” (quantitative tightening) polityki pieniężnej w USA jest przypadek podobnych działań w Japonii w 2006 roku. Japoński bank centralny był prekursorem polityki „ilościowego luzowania” (quantitative easing) polityki pieniężnej, którą rozpoczął w marcu 2001 w reakcji na ówczesny kryzys. Na początku 2006 roku BoJ uznał, że cel tej polityki został osiągnięty i rozpoczął wycofywanie z japońskich banków komercyjnych rezerw gotówki. Efektem był początek spadku wielkości aktywów japońskiego systemu bankowego. 

 

1JapanBanksAssets

 

W USA również obecnie mamy do czynienia z podobnym – chociaż na razie prowadzanym w znacznie mniej samurajskim stylu (ale przyspieszającym!) – spadkiem wielkości aktywów systemu bankowego:

 

2FEDassets

 

W 3 miesiące po rozpoczęciu przez japoński bank centralny ilościowego zaostrzania polityki pieniężnej rentowności amerykańskich obligacji skarbowych wyskoczyły w kwietniu 2006 na przynajmniej 3,3-rocznej maksimum (na chwilkę powtórzyły ten sygnał w czerwcu 2007). W okresie od początku hossy na amerykańskim rynku obligacji w 1981 roku taki sygnał pojawiał się jeszcze tylko raz: w styczniu br. czyli w 3 miesiące po rozpoczęciu przez Rezerwę Federalną swojej operacji „ilościowego zaostrzania” polityki pieniężnej. 

 

3ObligUSA3i3maks

 

Zaraz po tych sygnałach rozpoczęły się na rynkach akcji dynamiczne korekty spadkowe. Porównanie przebiegu obu korekt na WIG-u 20 – tej z wiosny 2006 i tej rozpoczętej 1,5 miesiąca temu – widać na poniższym obrazku (na osi poziomem liczba sesji):

 

5WIG20062018

 

Jak widać przedstawiona wygląda bardzo optymistycznie, co jest generalnie zgodne z wnioskiem osiągniętym w poprzednim tygodniu na podstawie analizy ówczesnego sentymentu krajowych inwestorów indywidualnych. W tym tygodniu saldo optymistów i pesymistów w sondażu INI SII spadło jeszcze niżej do poziomu -22,9 pkt. proc. W okresie prawie 7 lat istnienia tego sondażu takie sygnały pojawiły się jedynie dwukrotnie: 23 czerwca 2016 (w czwartek tuż przed brexitowym referendum w Wielkiej Brytanii – dołek WIG-u 20 był 13 dni później – ale po drodze był spory szok) oraz 16 listopada 2017 (dołek WIG-u 20 był 25 dni później). W pierwszym przypadku WIG-20 należało sprzedać 7 tygodni po takim sygnale jak wczorajszy, w drugim w niecałe 10 tygodni po sygnale. 

Z prezentowanej analogii obecnej sytuacji na rynkach z tą z czerwca 2006 wynika optymistyczny wniosek, że na za nami „wstrząs ostrzegawczy”, a zanim realne skutki „ilościowego zaostrzenia” polityki pieniężnej przez czołowy bank centralny świata uderzą w gospodarkę światową wywołując właściwe trzęsienie ziemi, czekałoby nas nawet 13 miesięcy uspokojenia sytuacji (okres czerwiec 2006-lipiec 2007). Nie jest to scenariusz, pod którym bym się podpisał, ale trzeba przyznać, że wyznaczenie momentu, w którym monetarny walec FED zacznie ostatecznie rozjeżdżać wszystkie rynki (jak od lipca 2007) jest bardzo trudne. 

Jako ciekawostkę podaję też projekcję zachowana 10-letnich obligacji skarbowych rządu USA opartą na doświadczeniach z lat 2006-2008 (synchronizacja w momentach wychodzenia rentowności na 3,3-letnie maksima):

 

6oblig20062009

 

Wynika z niej, że rentowność amerykańskich 10-latek „nigdy” nie wyjdzie powyżej poziom 3,02 proc. do 7-letniego maksimum (osobiście takiego sygnału oczekiwałbym na przełomie maja i czerwca), pierwszy szczyt (2,97 proc.) osiągnie w drugiej dekadzie kwietnia, spadnie silnie do września (2,15), wtórny szczyt (2,98 proc.) ustanowi w marcu 2019 i dopiero wtedy amerykański rynek obligacji wejdzie w silną hossę (jak w okresie czerwiec 2007-grudzień 2008), która gdzieś tam w drugiej połowie 2020 roku (po jakimś odpowiedniku upadku Lehman Brothers z września 2008 – zawsze zakładałem, że to będzie Chinageddon) sprowadzi rentowności poniżej poziomu zero. 

Oczywiście do powyższego scenariusza nie należy się zbytnio przywiązywać, bo przecież obecnie – nawet jeśli ogólny schemat będzie nawet podobny, to szczegóły – w których tkwi diabeł – mogą być zupełnie różne. W szczególności oczekiwany na podstawie typowej długości cyklu Kitchina następny dołek cen akcji na GWP wypada w maju 2019. Gdyby więc scenariusz z lat 2006-2007 się powtórzył, to albo na giedłowy krach zostanie 2 miesiące (marzec-maj 2019) albo dołek przesunie się w stronę 2020 roku. Alternatywą jest skrócenie oczekiwanego od marca okresu odreagowania cen akcji w górę i wcześniejsze – jeszcze w tym roku – rozpoczęcie „regularnej” bessy (odpowiednika okresu od lipca 2007). 

 

Podsumowanie: analogia z zachowaniem rynków po rozpoczęcie przez bank centralny Japonii operacji „ilościowego zaostrzenia” polityki pieniężnej sugeruje, że korekta cen akcji na GPW będąca wstępną reakcją na rozpoczętą we wrześniu przez Rezerwę Federalną podobną operację „quantitative tightening” właśnie powinna się kończyć (a okazja do krótkoterminowych zakupów amerykańskich długoterminowych obligacji skarbowych nadejdzie w okolicach połowy kwietnia). 

 

Dodaj komentarz